“山寨季”新版本：告别普涨，ETF、真实收益与机构采用等叙事将引爆“选择性牛市”

文章转载来源： Yuliya

原文：arndxt

编译：Yuliya，PANews

在当前市场情绪普遍低迷、方向不明的背景下，本文作者对山寨行情提出了一个大胆而关键的论断：“我们可能正处于下一轮“山寨季”爆发前的最后一个宁静期。”与普涨行情不同，未来的市场将由ETF、真实收益与机构采用等核心叙事驱动。以下为文章原文，PANews对此进行了编译。

我们或许正处在一个关键的转折点——市场周期中那段最磨人的时期。在这个阶段，99%的市场参与者因筋疲力尽或犹豫不决而选择观望，唯有那1%悄然完成了能影响一生的交易布局。

山寨季信号已现

就在上周，比特币创下历史最高月度收盘价，但其市场主导率却开始下滑。同时，鲸鱼在一天内悄然吸收了超过100万枚ETH，约合30亿美元，而比特币在交易所的余额已降至多年低位。

散户依然观望，依然持怀疑态度。情绪指标处于低位——这恰恰是提前入场者最理想的市场状态。

一切，正是在此刻开始酝酿。

当前山寨币投机指数仍低于20%，ETH/BTC对也终于录得多周来的首根周线阳线。Solana ETF的获批已是板上钉钉。链上资本的轮动已经悄然开始，资金正微妙地流向与市场叙事相符的DeFi、真实世界资产（RWA）和再质押（Restaking）等领域。

但这不是2021年，那种“全员起飞”的行情不会重现。

接下来的行情将更具选择性，且深度受叙事驱动。资本正在流向真实收益、跨链抽象基础设施、以及具备质押收益机制的ETF结构资产。

如果你一直在默默积累，这就是你的信号。

DeFi领域的深刻变革

我们正见证DeFi迈向“更制度化、更隐形”的阶段。一方面，专为机构设计的金融原语，如再质押债券、固定利率自动续期信贷和稳定币循环金库等正在蓬勃发展。另一方面，像Enso和Dynamic这样的可组合性层正在为普通用户简化操作复杂性。

但最终，只有那些超越了“积分游戏”、整合了真实经济价值或使用场景的协议，才能持续吸引资本流入。在这背后，真正的赢家将是那些能够将无缝的跨链用户体验（UX）、安全的基础设施以及可预测的、类似现实世界的投资回报完美结合的协议。

以下是DeFi领域正在发生的六大趋势：

1.稳定币收益优化与固定收益 DeFi

DeFi正日益模仿传统金融，通过将稳定币转化为高收益、类固定收益资产来吸引资金。在现货市场波动加剧的背景下，各协议正将重点转向资本效率与固定利率结构，以满足机构与散户的双重需求。

• Euler Finance：这款部署于Arbitrum上的超级借贷应用，为ARB、WETH、USDC、WBTC等蓝筹资产提供借贷市场，并通过rEUL奖励机制吸引流动性。
• Yield Nest：以稳定币为核心，推出新资产$ynUSDx，借助Superform平台和以SuperUSDC为主的策略实现稳定币收益最大化。
• Size Credit：创新性地允许用户将固定收益型本金代币循环使用，换取成本更低的USDC，从而试图用闲置资本获取双位数年化收益。
• Renzo Protocol：与此同时，在再质押方面，Renzo推出了固定期限的“零息再质押债券”，这为主动验证服务（AVS）提供了可预测的现金流，同时为流动性提供者带来类债券化的固定收益敞口。这种结构可能成为EigenLayer安全市场中的固定收益基石。

但需注意，宣传中的高收益（15%+）通常需要杠杆、再质押锁仓或循环策略。在扣除费用、滑点和风险拖累后，真实的净回报率可能更接近 6-9%。此外，支撑这些循环结构的可组合性虽然提供便利，但同时也增加了连锁清算与稳定币脱锚的系统性风险。

2. 跨链流动性与用户体验一体化

用户与多链流动性互动的方式正发生根本性转变。跨链用户体验正在从繁琐的桥接流程，演变为无感知、基于意图的存款系统，链与链之间的界限被有效抽象。

• GHO：在Avalanche上的部署（其在以太坊之外的首次部署）展示了原生跨链稳定币效用的发展趋势。
• Enso：推出的可嵌入式跨链DeFi存款组件，则代表了用户体验的一次代际跃升。该组件构建于LayerZero和Stargate 之上，让用户可以一键完成桥接、兑换和策略部署。Pume Network与Yield等项目已整合该组件，推动资金流入其金库。
• T1 Protocol的Proof of Read系统也在推动实时跨链验证机制，其依托TEE（受信执行环境）基础设施，在Arbitrum与Base之间提供无需多签的高速度跨链验证，有效提升桥接效率与信任假设。
• Wormhole与Ripple的新合作，在XRP Ledger实现跨链信息传递，进一步表明链之间的战争不会消失，但用户体验正逐步整合。

趋势很明显：价值捕获正从L1公链本身，逐渐向上转移到那些可组合的基础设施和消息传递层。

3. 再质押与链上安全市场

再质押正继续演变为一个独立的链上安全市场，本质是将再质押ETH注入结构化产品，构建出类似公司债或国债的收益机制。

• Renzo Protocol的新Flow金库和再质押债券，赋予AVS（主动验证服务）在已知收益率基础上进行预算规划的能力，同时允许流动性提供者将ETH锁定于固定收益风格的产品中。
• Succinct目前已进入2.5阶段测试网，增加了去中心化验证层、竞争式验证拍卖、质押机制以及硬件优化功能，为高性能再质押生态打下基础。
• 在Solana生态中，jito也正通过Magicnet项目为rollup提供再质押支持，推动Solana链上安全层扩展。

随着资本逐渐流向EigenLayer生态原语，我们正在看到一种全新形态的“再质押收益率曲线”的雏形：短期债与长期债的价格将根据风险认知、退出流动性及Slash风险而定价不同，出现折价或溢价。

但可组合性也带来了脆弱性。例如零息债券结构意味着本金需锁定至到期日，任何罚没事件或验证器停机都可能严重损害本金——即便没有智能合约漏洞。

4. 数据基础设施的货币化与可编程性

区块空间不再是瓶颈，数据的延迟和可组合性才是。像Shelby和Dynamic这样的项目，旨在为 Web3开发者提供可货币化的实时读/写基础设施。

• Shelby：由Aptos和Jump开发，能够实现亚秒级的读取、动态内容和可货币化的数据访问，其目标是用实时的流式计算取代静态的冷存储。
• ZKsync的Airbender模块可在35秒内生成zkVM证明，成本仅为$0.0001，速度和费用均是以往方案的6倍提升。
• Dynamic从钱包交互层切入，重点解决钱包切换与用户入门的摩擦问题。其基础设施支持超过2000万用户和500+钱包，已在多个应用场景中实现支付可组合化。

这一趋势正催生一种新的中间件商业模式：向开发者提供低延迟、链无关的数据访问服务，并按需收费，未来或将引入AWS式定价模型与基于延迟的开发者等级体系。

5. 机构信贷基础设施与RWA集成

链上借贷正在走向机构化，自动续期的信贷额度、备用的浮动利率以及杠杆化的RWA策略正成为焦点。

• Tenor Finance与Morpho V2的整合，展示了链上信贷的成熟。他们新的固定利率贷款产品带有自动续期和备用逻辑，为机构用户提供了类似TradFi中常用的工具。
• Morpho还预告了基于Apollo Global旗下ACRED基金的杠杆化RWA策略，预示未来趋势是构建高收益、合规、且适用于机构流动的链上金库。
• Euler Prime正在通过目标性激励推动稳定币流动性提升，为做市商与寻求可预测回报的金库管理者优化收益效率。

我们正一步步接近链上大宗经纪业务，合规就绪、结构化的固定收益产品将引领新一轮增长。但RWA策略需要高保真的预言机和稳健的赎回逻辑。任何链下不匹配都可能引发大规模的脱锚或追加保证金风险。

6. 空投经济与激励性挖矿

空投依旧是主要的用户获取策略，尽管用户留存数据持续走低。

Spark的SNAPS活动、Aethir的 Cloud Drop 2.0，以及KiiChain的ORO测试网活动延续了熟悉的公式：积分、任务系统与游戏化互动，用以吸引注意力。

然而数据显示，空投两周后，只有约15%的总价值会留存下来。因此，项目方被迫提供更高的积分倍数（如LP可达30倍）或绑定额外福利（治理权、提升收益率）以吸引用户。

像Cookie.fun等平台尝试通过社交或行为验证来减少女巫攻击，但挖矿鲸鱼依旧通过拆分钱包、多签结构等方式规避限制。

想要长期流动性的项目必须转向以留存为导向的激励机制，例如veNFT锁仓、时间加权奖励机制或再质押访问权，而非仅靠投机积分拉新。

宏观叙事与投资框架

尽管地缘政治的动荡仍可能猛烈冲击市场，但结构性的买家正在不断吸收每一次下跌。山寨币不会迎来2021年那样的“普涨”行情；相反，那些拥有切实催化剂（如ETF、真实收入、交易所分发渠道）的叙事，将从纯粹的Meme投机中吸走注意力。

1. 宏观背景：与头条新闻挂钩的波动性

伊朗与以色列冲突期间，比特币价格从10.5万美元跌至略低于9.9万美元，这再次证明，2025 年的市场是受头条新闻驱动的。36小时内，美国确认打击伊朗核设施、伊朗议会威胁封锁霍尔木兹海峡、德黑兰象征性地向美军基地发射导弹，而特朗普迅速斡旋达成停火。整个过程压缩在一个周末内，BTC价格迅速下跌后又完全恢复。

市场解读：随着横盘三月后的空头杠杆积压，地缘政治恐慌只是催生了流动性抢夺，推动筹码从不坚定的持有者向长线账户转移。ETF持续吸收流通筹码，每一次宏观动荡都加速这场转移。BTC目前在10.7万美元左右波动，虽较本轮高点低约25%，但仍高于彩虹估值模型中“买入”区间（即9.4万美元以下）。

2. 夏季的沉寂，还是起跳前的蓄势？

虽然季节性统计预示Q3市场可能会比较平淡，但两大结构力量打破了这一趋势：

• ETF的稳定买盘：2024年的经验表明，稳定的ETF资金流入创造了一个结构性的底部。一旦矿工抛压进一步减弱、筹码继续流入企业金库，BTC一旦放量可能快速推升至13万美元。
• 美国股市的引领：标普500指数在6月27日创下新高，而比特币则表现滞后。从历史上看，这种差距往往在4至8周内由BTC完成修复。若整体风险偏好保持乐观，加密市场或许只是“落后”而非“失效”。

3. 当前唯一值得关注的山寨叙事：Solana ETF

在一个极度匮乏“下一个大事件”叙事的市场中，Solana现货ETF成为唯一具有机构级分量的题材。SEC对四项ETF申请（VanEck、21Shares、Canary、Bitwise）的审查窗口于今年1月正式开启，最终裁定最迟将于9月出炉。

若未来的Solana ETF结构中包括质押奖励，其角色将从“高Beta L1交易标的”转变为“准收益型数字股权”。这将促使质押相关标的（如JTO、MNDE）也被纳入ETF叙事范畴。当前150美元以下的SOL价格，不再是纯投机，而是为“ETF包装交易”提前布局。

4. DeFi的基本面支撑

尽管Meme币与轮动叙事主导了X平台上的话题热度，但真正有现金流的链上协议却在悄然走强。

5. Meme币

Binance近期上线的永续合约，如$BANANAS31、$TUT、$SIREN，呈现出一种“拉高出货”的交易模式：这些流动性较低的资产通过永续合约被拉升，资金费率快速转负，营销人员则将其包装为“板块轮动”。实质上，这些交易多数是提取性的——非价值创造型。建议要么接受其是“庞氏游戏”并设置清晰的止损止盈点，要么干脆完全忽略。

同样的警示也适用于Base链上的Meme币（如$USELESS、$AURA），这些币种在一天内可能暴涨10倍，也可能暴跌70%。

6. 新发行项目与结构性利好

• Robinhood进军L2：：Robinhood选择Arbitrum Orbit来作为其L2解决方案，并推动代币化股票的发展。这加强了由Coinbase的Base首创的“交易所链”理论。Robinhood可能借助其数百万用户基础推动以太坊L2的用户活跃度，在通常的夏季交易低潮期掀起一波热潮。
• $H (Humanity Protocol) 和 $SAHARA (Sahara AI) 的近期的代币价格表明，即使在初期出现大幅抛售，只要团队具有可信的规划和可验证的路线图，其代币在二次交易中仍能获得市场积极买入。

7. 2025年第三季度投资框架

• 核心仓位：持续大量配置BTC，直到ETF流出规模明显超过流入（目前尚未出现该迹象）。
• 轮动Beta：在160美元以下持续建仓SOL，将其作为ETF的替代选择，并搭配$JTO和$MNDE以获取收益增强的潜在收益。
• 基本面DeFi组合：等权重配置 $SYRUP、$LQTY、$EUL、$FLUID；当其中某个项目表现突出时，将利润轮换到表现落后的项目中。
• 投机性仓位：将Meme币的风险敞口限制在总资产净值的5%以内；将每一个币安永续合约上的Meme币都视为周度期权交易——用小成本博取高回报，并设置严格的止损。
• 事件驱动：跟踪Robinhood L2的里程碑事件；在Arbitrum生态系统代币中，提前布局与用户增长相关的催化剂。